⊙農銀中小盤股票基金經理助理
徐莉
資本市場里,有些公司注定能夠享受高估值,有些公司的估值一直被壓得很低。套用現下的流行語,前者就是大家眼中的“高富帥”,后者則是天生的“窮矮丑”。我們想探討的是,前者是不是就一定更值得投資?
我們先看看兩者估值差異背后的邏輯。估值主要反映市場對未來的預期,預期樂觀、發展前景好的行業,相對估值就高,比如以醫藥為代表的新興產業;預期悲觀、行業增長乏力的行業,相對估值就低,比如以地產為代表的傳統行業。
醫藥和地產是兩個很有意思的行業。一個受益于人口老齡化,一個受損于人口紅利的結束。從這個角度看,如果我們判斷我國在2014年左右人口紅利結束之后將進入老齡化社會,那么醫藥行業的鼎盛時期才剛剛開始,而地產行業已經步入夕陽階段,這一觀點在過去幾年中被反復提及并且深入人心,也是造成兩個行業估值差異的最大因素。
但是二者也有類似之處,就是行業政策的不穩定性和股價對政策的敏感性?;仡?009年以來至今的行業變化,地產的行業調控讓開發商和投資者飽受壓力;醫藥行業的政策變化則是伴隨著強制降藥價開始,直到出現了以毒膠囊事件才宣告階段性的緩和。兩個行業政策在這期間變化多端,這是政策的不穩定性。從過去三年的表現來看,政策的不確定也造成了市場對這兩個板塊的階段性恐慌,如果我們判斷政策的影響只是短期的、輕微的,股價的反應也會比較短暫,這就是政策的敏感性。
再對比一下兩個行業過去三年的表現。因為其間樣本指數發生了變化,因此我們采用兩個行業比較有代表性的白馬股為例,醫藥選擇恒瑞醫藥(),地產選擇保利地產()。我們發現了一個有意思的巧合,如果我們簡單對比兩個公司2010年初到目前的漲幅,兩家公司都在6%-9%之間;如果我們對比兩家公司在2009年以來各自股價從最高點至今的最大跌幅,基本都在25%左右。也就是說,如果2010年初投資于兩家公司到目前的回報基本是相同的,甚至連最高點到目前的回撤幅度都一致。
這一表現和我們最初的預期多少有點不同,畢竟2010年初醫藥行業才處于牛市的開端,而地產的政策調控才剛剛開始。當然上述統計現象也許僅僅是一個巧合,要是時間更長遠些可能差異會比較大。但是以醫藥為代表的新興行業就一定能勝出嗎?西格爾在《投資者的未來》當中總結了標普500過去50年當中回報最高的4家公司,竟無一例外均來自于傳統行業??梢娫诿绹@樣注重科技創新的市場中,傳統行業的優秀公司依然能不斷地超越市場?;仡欉^去,無論是從2006年還是2009年的底部開始計算,保利地產的收益都領先于恒瑞醫藥;展望未來,也許隨著地產行業大周期的結束,恒瑞將最終勝出。但是2010年以來,直到2014年人口紅利結束之前,到底誰的投資收益會更高,還讓我們拭目以待。