⊙農銀中小盤股票基金經理助理
徐莉
資本市場里，有些公司注定能夠享受高估值，有些公司的估值一直被壓得很低。套用現下的流行語，前者就是大家眼中的“高富帥”，后者則是天生的“窮矮丑”。我們想探討的是，前者是不是就一定更值得投資？
我們先看看兩者估值差異背后的邏輯。估值主要反映市場對未來的預期，預期樂觀、發展前景好的行業，相對估值就高，比如以醫藥為代表的新興產業；預期悲觀、行業增長乏力的行業，相對估值就低，比如以地產為代表的傳統行業。
醫藥和地產是兩個很有意思的行業。一個受益于人口老齡化，一個受損于人口紅利的結束。從這個角度看，如果我們判斷我國在2014年左右人口紅利結束之后將進入老齡化社會，那么醫藥行業的鼎盛時期才剛剛開始，而地產行業已經步入夕陽階段，這一觀點在過去幾年中被反復提及并且深入人心，也是造成兩個行業估值差異的最大因素。
但是二者也有類似之處，就是行業政策的不穩定性和股價對政策的敏感性?；仡?009年以來至今的行業變化，地產的行業調控讓開發商和投資者飽受壓力；醫藥行業的政策變化則是伴隨著強制降藥價開始，直到出現了以毒膠囊事件才宣告階段性的緩和。兩個行業政策在這期間變化多端，這是政策的不穩定性。從過去三年的表現來看，政策的不確定也造成了市場對這兩個板塊的階段性恐慌，如果我們判斷政策的影響只是短期的、輕微的，股價的反應也會比較短暫，這就是政策的敏感性。
再對比一下兩個行業過去三年的表現。因為其間樣本指數發生了變化，因此我們采用兩個行業比較有代表性的白馬股為例，醫藥選擇恒瑞醫藥（），地產選擇保利地產（）。我們發現了一個有意思的巧合，如果我們簡單對比兩個公司2010年初到目前的漲幅，兩家公司都在6%-9%之間；如果我們對比兩家公司在2009年以來各自股價從最高點至今的最大跌幅，基本都在25%左右。也就是說，如果2010年初投資于兩家公司到目前的回報基本是相同的，甚至連最高點到目前的回撤幅度都一致。
這一表現和我們最初的預期多少有點不同，畢竟2010年初醫藥行業才處于牛市的開端，而地產的政策調控才剛剛開始。當然上述統計現象也許僅僅是一個巧合，要是時間更長遠些可能差異會比較大。但是以醫藥為代表的新興行業就一定能勝出嗎？西格爾在《投資者的未來》當中總結了標普500過去50年當中回報最高的4家公司，竟無一例外均來自于傳統行業?？梢娫诿绹@樣注重科技創新的市場中，傳統行業的優秀公司依然能不斷地超越市場?；仡欉^去，無論是從2006年還是2009年的底部開始計算，保利地產的收益都領先于恒瑞醫藥；展望未來，也許隨著地產行業大周期的結束，恒瑞將最終勝出。但是2010年以來，直到2014年人口紅利結束之前，到底誰的投資收益會更高，還讓我們拭目以待。
